Portzamparc Opportunités ISR : « Les valeurs de croissance profitent d’un environnement de taux faibles »

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Le fonds Portzamparc Opportunités ISR

Portzamparc Opportunités ISR est un fonds qui permet de vous exposer aux actions
européennes de toutes capitalisations. Depuis 2021, l’ajout de la dénomination ISR signifie que le fonds est devenu un fonds ISR au sens de la catégorie 1 de l’AMF et de l’article 8 SFDR.  Le fonds a également obtenu la labélisation ISR depuis février 2023.

Ceci implique que la gestion ESG devient un élément central du processus de gestion et que le fonds superforme significativement son univers de référence sur les critères extra financiers.

Nous privilégions une allocation concentrée sur une sélection de 30 à 40 entreprises avec un biais sur les grandes capitalisations.

Le processus de gestion repose sur 3 piliers fondamentaux. Nous utilisons une approche quantitative basée sur le Momentum des cours de bourse et les apports de la finance comportementale. Notre objectif est de mieux appréhender les dynamiques de long terme qui animent les marchés financiers afin d’adapter la structure de nos portefeuilles en fonction de leurs évolutions.

En parallèle, nous réalisons une analyse financière et extra financière des entreprises, ce qui implique des rencontres régulières avec les dirigeants d’entreprises. 

Le ralentissement du rythme de désinflation.

La fin d’année 2023 avait été marquée par une forte détente des rendements obligataires (plus de 100 bps à partir de la fin octobre 2023) en raison d’une inflexion résolument accommodante du discours des principales banques centrales. Le marché est allé jusqu’à pricer 6 baisses de taux sur l’ensemble de l’année 2024 dont la 1ère devait intervenir dès le mois de mars ce qui a grandement expliqué la forte performance des marchés d’actions sur la fin d’année 2023.

Ce 1er quadrimestre a donc été une phase de normalisation et de retour à la réalité pour les actifs obligataires sous l’effet :

• D’un maintien des taux de la part de la FED et de la BCE. Le discours demeure positif et M. Powell a confirmé qu’il n’était pas nécessaire d’attendre le retour d’un taux d’inflation à 2% pour agir. Cependant, lui comme Mme Lagarde ne sont pas suffisamment confiants quant à l’atteinte de l’objectif et privilégient l’attentisme afin d’observer l’évolution des principaux indicateurs économiques.

Par ailleurs, si la tendance désinflationniste demeure, le rythme a quelque peu ralenti ces derniers mois. Plusieurs explications peuvent être avancées :

• Des bases de comparaison moins favorables. Nous avons ainsi observé un rebond ponctuel de l’inflation en mars et avril, expliquant la prudence des banquiers centraux. 
• Un climat géo- politique qui demeure tendu notamment au Moyen- Orient et qui engendre un rebond du pétrole (+15% au 1er trimestre pour le WTI). Depuis, début avril, la tendance est au repli.
• La bonne tenue de l’économie américaine qui affiche un taux de croissance de plus de 3% au T4- 2023 et un taux de chômage toujours aussi faible. En Europe, la dynamique est nettement moins positive en raison de la faiblesse de l’Allemagne (en récession au T4) et de la France (croissance quasi nulle sur cette période). Cependant, les indicateurs avancés ne se détériorent plus et un point d’inflexion a peut-être été atteint. Enfin, en Chine, les PMI du mois de mars ont surpris positivement et le gouvernement a fixé l’objectif de croissance à 5%..

Ces éléments très légèrement positifs ont également contribué au rebond de la plupart des matières 1ères (Or : 11,1%, Cuivre : +23,3% depuis les points bas de la mi- février).

Contributeur et détracteurs

Depuis de nombreux trimestres nous avions pris l’habitude d’opposer les facteurs « Value » et « Croissance ». Généralement, les valeurs de croissance profitent d’un environnement de taux faibles et la « value » d’un contexte de remontée des taux. Sur ce début d’année, cette dichotomie n’a fonctionné que lors des premières semaines. Après 4 mois d’exercice, nous nous apercevons qu’il est possible de trouver des leaders dans tous les secteurs, qu’une véritable hiérarchie s’est mise en place et qu’elle s’est confirmée tout au long des semaines. En résumé, nous sommes dans un marché de dispersion et disposer d’un portefeuille équilibré nous a ainsi permis de surperformer l’Euro Stoxx NR de 200 bps puisque Portzamparc Opportunités ISR progresse de 9,99% à la fin du mois d’avril.

Sur ce début d’année, plus que des valeurs nous pouvons identifier des thématiques d’investissement qui ont contribué à la performance. Tout d’abord l’émergence et la montée en puissance progressive des applications liées à l’intelligence artificielle sont à l’origine de la dynamique qui touche des acteurs de différents secteurs. Tout d’abord, le
développement de cette nouvelle technologie implique une demande croissante en puce électroniques. Ainsi, les équipementiers tels ASML Holding sont les principaux bénéficiaires. Lors des publications des résultats de l’année 2023, le groupe néerlandais a annoncé un fort rebond des nouvelles commandes (9,2 milliards d’Euro alors que les attentes du consensus étaient fixées à 3,9 M€). Des évolutions technologiques importantes auront lieu au cours de l’année 2025 permettant aux producteurs de semi- conducteurs de réduire encore la taille des puces électroniques tout en augmentant leur capacité, les obligeant ainsi à investir dans de nouvelles capacités de production. Autre exemple, Munters, qui  est certes une valeur industrielle mais sa division Data- centers profite pleinement de la thématique. En effet, l’utilisation de l’IA implique de disposer de sources de données toujours plus nombreuses qu’il faudra stocker ce qui alimente cette demande structurelle pour les data- centers. Une nouvelle fois, le groupe suédois a battu les attentes en termes de nouvelles commandes et a même revu à la hausse ses objectifs de croissance de 10 à 14% lors de son CMD du 21 mai. Son cours de bourse a progressé de 36,39% sur les 4ers mois de l’année. Enfin, SAP (+21,67% sur la période) bénéficie aussi de cette révolution technologique. En effet, l’intelligence artificielle lui permet de gagner en efficacité générant ainsi des économies de coûts et donc d’améliorer sa rentabilité opérationnelle.

Par ailleurs, le groupe intègre des solutions d’IA dans les différentes applications proposées à ses clients permettant ainsi des gains de productivité et l’automatisation d’un certain nombre de process opérationnels.

La seconde tendance structurelle qui contribue à la performance du fonds est celle de l’efficience énergétique de manière globale. Tout d’abord, dans le domaine des transports pour lequel la problématique est un enjeu majeur. Afin d’atteindre leurs objectifs de réduction d’émissions de CO2, les compagnies aériennes doivent renouveler leur flotte afin d’opter pour des motorisations plus économes en carburants et qui réduisent les émissions. Cette tendance forte bénéficie bien évidemment à Airbus (10,66%) qui offre une visibilité quasi- inégalée sur les prochaines années puisque le carnet de commande à fin avril est de plus de 8000 appareils. C’est aussi l’un des principaux défis pour le groupe européen et qui doit augmenter significativement ses cadences de production dans un contexte de tension sur sa chaîne d’approvisionnement. Cette situation devrait provoquer un peu de volatilité sur les marges et la génération de trésorerie au cours des prochains trimestres. Cette tendance forte profite également à Safran (+28,26%) qui fournit les systèmes de propulsion, équipe l’intérieur des cabines et réalise la maintenance de ses moteurs. Les mêmes logiques expliquent en grande partie le parcours de Wartsila (+32,27%). La réglementation internationale concernant les carburants dans le transport maritime a récemment évolué favorisant l’accélération du renouvellement de la flotte et des systèmes de propulsions. Afin d’atteindre ces nouveaux objectifs, nous observerons une
forte évolution qui favorisera l’émergence de carburant plus propres : électrification des motorisations, systèmes véliques ou émergence de l’hydrogène comme carburant. Autant de solutions auxquelles Wartsila est en mesure de répondre ou de contribuer.

Enfin, la dernière thématique assez nettement contributrice à la performance est celle des valeurs financières et plus particulièrement bancaires. Le ralentissement du rythme de désinflation a fait évoluer progressivement le scénario concernant l’évolution des taux d’intérêts : le niveau moyen des taux sur l’année 2024 sera plus élevé qu’initialement anticipé et l’écart entre les taux courts et longs se creusent légèrement.
Cette situation devrait contribuer favorablement au niveau des marges d’intérêts des banques de la zone Euro. 

Par ailleurs, bien que la croissance de la zone demeure très légère, nous ne constatons aucun facteur militant pour une augmentation du coût du risque. De plus, les banques étant largement capitalisées, cela ouvre la voie à des retours aux actionnaires généreux en cumulant croissance des dividendes mais également progression des programmes de rachat d’actions : Caixabank progresse de 32,9%, Intesa Sanpalo de 33,38% et KBC Groep de 19,04%.

Dans ce contexte de marché particulièrement favorable aux actions, les déceptions sont peu nombreuses. Cependant, le secteur du luxe marque le pas boursièrement parlant. Après une période post- covid très favorable à la consommation discrétionnaire, les acteurs du secteur doivent composer avec des effets de base moins favorables et un légèrement tassement de la demande. Historiquement, nous avons constaté que ces périodes de normalisation de la croissance sont généralement un facteur de sous- performance. Pourtant, une hiérarchie claire se dessine dans le secteur. Bien que touché par cette normalisation, Hermès a une nouvelle fois surperformé le secteur avec une croissance organique de 17%. En revanche, le ralentissement est plus marqué chez LVMH avec une croissance limitée à 3%, pénalisée une fois n’est pas coutume par sa stratégie de diversification et notamment le pôle Vins et Spiritueux. En conséquence, nous avons choisi d’alléger notre position. En contrepartie, notre choix s’est porté sur Adidas. Le plan stratégique mis en place par le PDG Bjorn Gulden arrivé en 2023 fait la part belle à l’histoire de la marque en relançant des modèles iconiques tels que la Samba, la Gazelle…. Au vu des dernières publication, le succès commercial semble être au rendez- vous et devrait être un levier pour la rentabilité du groupe.

Dans un secteur technologique plutôt bien orienté, Dassault Systèmes a déçu les investisseurs (-12,72%). Si les ventes de logicielles, notamment 3D expérience à destination des acteurs industriels (notamment automobile et aéronautique) ont connu une croissance de plus de 10% sur le début d’année, le marché n’a retenu que la faiblesse de l’activité chez Medidata, dernière acquisition majeure du groupe. En effet, la baisse des essais cliniques plus importante qu’initialement anticipée et nous ne constatons pas de signe de reprise des commandes. Le management se montre relativement confiant puisqu’il a réitéré les guidances annuelles. Si nous accordons toujours beaucoup de crédit au management, nous avons cependant préféré arbitrer la position au profit d’ASM International afin de renforcer notre exposition au secteur des
semi- conducteurs.

Perspectives

Une nouvelle fois, l’enjeu majeur des prochains mois sera la bonne compréhension de l’évolution de la politique monétaire des deux principales centrales. Au vu des dernières réunions, il nous semble acquis que la BCE sera la première à agir très probablement dès le moins de juin. En revanche, il est actuellement très difficile d’être certains du rythme des baisses suivantes (bien que le marché en anticipe 3 en 2024). Du côté de la
FED, il n’y a plus de certitudes. En effet, le rebond des statistiques d’inflation et la bonne tenue de l’économie rendent difficile la justification d’un début d’assouplissement monétaire. De plus, la campagne pour l’élection présidentielle américaine pourrait également influer sur les futures décisions.

Bien entendu, ces élections entraîneront également une répercussion sur les marchés financiers. Il faudra composer avec les thématiques de campagnes majeures. Il est toujours difficile de les anticiper mais probablement que la politique énergétique et le système de santé seront des sujets importants.

Le début d’année a été l’occasion de confirmer la bonne santé globale des entreprises des deux côtés de l’Atlantique grâce à des publication majoritairement au- dessus des attentes. Il sera intéressant d’observer la capacité des entreprises à maintenir leurs marges dans un environnement de plus faible inflation qui rendra moins aisées la justification de nouvelles hausses de prix. Les décisions de politiques monétaires et les risques géopolitiques seront très probablement à l’origine de nouveaux épisodes de volatilité comme nous en avons connu en avril.

Dans ce contexte, nous continuer de privilégier la détention d’un portefeuille diversifié sectoriellement et nous nous concentrerons sur le stock- picking.

Je vous remercie de votre écoute. Les équipes commerciales et de gestion se tiennent à votre disposition pour vous apporter les compléments d’informations que vous jugerez nécessaires.
A bientôt !

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